Федрезерв обеспокоен ситуацией в мировой экономике

Нил Маккиннон

глава подразделения по макроэкономической стратегии на глобальных рынках ВТБ Капитал

Значительная часть вчерашнего выступления председателя ФРС Джерома Пауэлла перед комитетом по финансовым услугам Палаты представителей США была посвящена ухудшению ситуации в мировой экономике. Наверняка найдется немало тех, кто считает, что поддержка экономик других стран, стоящих перед угрозой рецессии, – в том числе путем смягчения денежно-кредитной политики – это задача их собственных центральных банков, и Федрезерву не следует брать на себя роль «мирового монетарного полицейского». Однако из-за того, что доллар является главной глобальной резервной валютой, значение экономики и денежно-кредитной политики США для всей мировой экономики по-прежнему очень велико. Действия ФРС часто приводят к укреплению доллара, создавая серьезные трудности для развивающихся стран, выражающиеся, в частности, в усилении волатильности трансграничных потоков капитала.

Вышедшие в прошлую пятницу данные о занятости в несельскохозяйственных отраслях США существенно повлияли на ожидания инвесторов в отношении дальнейшей траектории денежно-кредитной политики ФРС. После публикации отчета оценка рынком вероятности снижения ставки по федеральным фондам на 50 бп на ближайшем заседании FOMC упала почти до нуля, а некоторые комментаторы заговорили о том, что при текущем состоянии американской экономики ФРС, возможно, вообще не следует снижать ставки. В конце концов, американский рынок акций торгуется вблизи исторических максимумов, а безработица в стране находится на историческом минимуме. Но, как мы уже отмечали, статистика за один-единственный месяц может быть непоказательна, и рынки это знают. Кроме того, за сильной на первый взгляд статистикой скрывается целый ряд проблем, говорящих о том, что ситуация на американском рынке труда не столь безоблачна, как может показаться. Речь прежде всего идет об отсутствии роста продолжительности рабочей недели, стагнации темпов роста средней заработной платы и резком увеличении числа занятых более чем на одной работе. Любопытно, что, по словам Пауэлла, последние данные по рынку труда никак не повлияли на его позицию, и он по-прежнему – и в той же степени – выступает за смягчение денежно-кредитной политики. По сути, в глазах инвесторов его комментарий должен девальвировать значение статистики занятости как одного из ключевых факторов, влияющих на принимаемые ФРС решения.

Пауэлл и раньше неоднократно высказывал опасения по поводу положения дел в мировой экономике. С учетом этого инвесторам, вероятно, стоит более пристально отслеживать изменения глобальных индексов PMI, особенно в обрабатывающей промышленности, которая наиболее уязвима к росту напряженности в торговой сфере, введению новых ввозных пошлин в США и любым признакам ухудшения условий торгового финансирования. 

Комментарии Пауэлла практически не оставляют сомнений в том, что на заседании FOMC в конце июля ставка по федеральным фондам будет понижена по крайней мере на 25 бп. При этом опять растет и оценка рынком вероятности снижения ключевой ставки на 50 бп. Также все указывает на то, что ближайшее снижение будет не последним: при отсутствии каких-либо признаков заметного оживления в глобальной экономике уже в сентябре ФРС может объявить о новом снижении ставки, которое, вероятно, совпадет по времени со смягчением монетарной политики ЕЦБ.

В самое ближайшее время повышательное давление на ставки Libor и доходности казначейских обязательств США, вызванное публикацией более сильных, чем ожидалось, показателей рынка труда, исчезнет, и они снова начнут двигаться вниз. Политика ФРС стимулирует инвесторов к поиску более высокой доходности, что позитивно отражается на стоимости рисковых активов. Индекс S&P 500 вчера впервые в истории поднялся выше 3 000, однако и большинство других рынков, как мы полагаем, позитивно отреагируют на риторику Федрезерва. Уже сейчас наблюдается рост цен на золото и нефть. Доллар будет, пожалуй, единственным, для кого нынешняя позиция ФРС является негативным фактором, однако ЕЦБ также планирует смягчить монетарную политику, и если принять, что определяющее влияние на валютные курсы оказывает соотношение доходностей и балансов центробанков, то курс евро к доллару, скорее всего, останется в пределах сложившегося диапазона.

Еще один момент, вызывающий обеспокоенность главы ФРС, заключается в том, что инфляция в США стабильно не дотягивает до целевого уровня. При этом Пауэлл подчеркнул, что проводимый в данный момент пересмотр курса монетарной политики не будет сопровождаться изменением целевого значения инфляции, которое по-прежнему составляет 2%. Риск для Федрезерва заключается в следующем: нет никакой уверенности в том, что снижение процентных ставок автоматически приведет к ускорению инфляции, ведь в случае такой зависимости текущие темпы инфляции были бы намного выше. Уже немало было сказано об устойчивом замедлении инфляции в крупнейших экономиках и о причинах этого – демографических тенденциях, эффекте Amazon, то есть факторах предложения, на которые монетарная политика не влияет. Таким образом, меры монетарной политики могут не возыметь желаемого эффекта.

Количественное смягчение – это, по существу, обмен активами, и, если считать инфляцию результатом ускорения роста денежной массы, то даже беглый анализ этого показателя по крупнейшим экономикам показывает, что он замедляется наравне с замедлением номинального роста ВВП. Тенденция наблюдается в США, еврозоне, Японии, Китае и Великобритании. Количественное смягчение не помогло ускорить рост денежной массы, поскольку свободные резервы размещаются банками на счетах в Федрезерве, который платит им процент за хранение средств на своих счетах.

Долгосрочные инфляционные ожидания за последние месяцы резко снизились, а в еврозоне они достигли рекордно низкого уровня (см. индекс FWISUS55 для США и индекс FWISEU55 для еврозоны в системе Bloomberg). Если домохозяйства и бизнес ожидают замедления инфляции и снижения процентных ставок, они могут откладывать потребительские расходы или заимствования на более поздние периоды. 

По мнению представителей неофишерианской школы, инфляция ускоряется вместе с повышением процентных ставок, однако эта концепция не соответствует общепринятым взглядам и принципам, используемым центральными банками. Самая низкая инфляция наблюдается в странах с самыми низкими процентными ставками, таких как Япония и Швейцария. Реальная доходность UST остается низкой, в частности, у 10-летних UST она составляет 0,30% (индекс USGGT10), что согласуется с ожиданиями рынка облигаций в отношении «бесконечной стагнации». 

Пауэлл вряд ли выступит сторонником неофишерианской теории. В своем недавнем докладе он отметил, что в рамках следующей фазы смягчения денежно-кредитной политики процентные ставки рано или поздно должны будут приблизиться к нулевой отметке. Это, в свою очередь, приведет к запуску следующего, уже четвертого, этапа количественного смягчения, поскольку Федрезерв едва ли откажется от того, чтобы наряду с инструментом процентных ставок задействовать и инструмент управления балансом.

Между тем президент США Дональд Трамп продолжает оказывать давление на ФРС, требуя более агрессивного снижения процентных ставок. Пауэлл, в свою очередь, заявляет, что на посту главы ФРС продолжит отстаивать независимость регулятора. 

Судя по всему, Федрезерв готов действовать в соответствии с текущей ситуацией. В настоящий момент у регулятора есть два основных повода для беспокойства: ситуация в мировой экономике и инфляция. Риски глобальной рецессии усиливаются, а инфляционные ожидания снижаются. Бюджетная политика США находится в тупике, и в сентябре, судя по всему, вновь встанет вопрос о потолке долга. Вряд ли до президентских выборов 2020 г. будут предприняты какие-либо меры фискального стимулирования. Между тем, если Трамп будет переизбран на второй срок, рост госдолга и триллионный дефицит бюджета, скорее всего, повысят давление на федеральный бюджет США в 2020–2022 гг. 

Все это указывает на вероятность дальнейшего существенного снижения процентных ставок и доходностей UST и в конечном итоге – запуска четвертого этапа количественного смягчения. Сложно сказать, будет ли этих мер достаточно, чтобы вытащить мировую экономику из ловушки «бесконечной стагнации». Есть опасность, что единственным результатом этого станет «перегрев всего и вся» и еще большее увеличение долговой нагрузки в период, когда мировой долг в процентном отношении к глобальному ВВП уже находится на рекордном максимуме.

Источник: 1prime.ru

Оставить комментарий

Ваш емайл не будет опубликован.

4 × 4 =